海通證券:廣匯汽車(600297)——Q2盈利顯著改善
2020-09-14Q2經(jīng)營(yíng)穩(wěn)步恢復(fù),毛利率提升疊加費(fèi)用率管控帶動(dòng)凈利同比大增。公司2020H1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收661億元,同比-18.13%;歸母凈利潤(rùn)5億元,同比-66.82%;其中20Q2實(shí)現(xiàn)營(yíng)收405億元,同比-6.77%,歸母凈利潤(rùn)9億元,同比+26.76%,我們判斷主要受全新開(kāi)發(fā)雙保無(wú)憂等創(chuàng)新產(chǎn)品、傭金服務(wù)等高毛利業(yè)務(wù)占比提升且Q毛利率進(jìn)一步增加、費(fèi)用率嚴(yán)格管控、以及去年國(guó)五國(guó)六切換讓利利潤(rùn)基數(shù)低等因素帶動(dòng)。
從主營(yíng)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)來(lái)看,整車銷售仍貢獻(xiàn)最核心營(yíng)收,但維修服務(wù)及傭金代理成為毛利的前兩大來(lái)源。2020H1公司整車銷售、維修服務(wù)、傭金代理及汽車租賃占營(yíng)收比例分為別84.64%、9.48%、4.16%、1.43%,占毛利比例分別為19.06%、35.40%、35.38%、8.60%,其中整車銷售毛利占比較2019年下降14pct,而傭金代理則上升10pct。我們判斷,隨著國(guó)內(nèi)新車銷售逐步進(jìn)入穩(wěn)健增長(zhǎng)階段,汽車保有量提升將帶動(dòng)維修及傭金代理業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng),成為公司下一階段利潤(rùn)增長(zhǎng)的核心來(lái)源。
受上半年疫情影響,公司對(duì)經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)進(jìn)行有效整合,豪華及超豪華品牌4S店占比繼續(xù)提升,新車銷量、售后維修進(jìn)場(chǎng)臺(tái)次仍實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng),為營(yíng)收增長(zhǎng)貢獻(xiàn)核心支撐。上半年末公司4S店共767家,逐步淘汰部分品牌弱勢(shì)、資產(chǎn)收益率不高的門(mén)店,豪華品牌門(mén)店占比已提升至近30%,我們判斷公司行業(yè)蕭條期并未盲目擴(kuò)張,而著眼于內(nèi)部品牌結(jié)構(gòu)調(diào)整,有望增加單店盈利水平。
受疫情影響,上半年實(shí)現(xiàn)新車銷售31.42萬(wàn)臺(tái),同比-26.73%,售后方面實(shí)現(xiàn)維修臺(tái)次328萬(wàn)臺(tái),同比-18.24%。
盈利預(yù)測(cè)與投資建議。公司是中國(guó)汽車流通行業(yè)的絕對(duì)龍頭,規(guī)模優(yōu)勢(shì)顯著,行業(yè)淡季下穩(wěn)健調(diào)整內(nèi)部品牌結(jié)構(gòu),且近年來(lái)在汽車后市場(chǎng)業(yè)務(wù)上持續(xù)發(fā)力,后市場(chǎng)業(yè)務(wù)繼續(xù)增長(zhǎng)空間廣闊;同時(shí),公司擁有強(qiáng)大的收購(gòu)后整合能力,成功整合寶信,未來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)前景可期。我們預(yù)計(jì)2020/2021/2022 年EPS分別為0.29/0.40/0.49 元,參考同行業(yè)估值水平,考慮龍頭地位及A 股市場(chǎng)溢價(jià),給予2020年P(guān)EG 0.97-1.15水平,對(duì)應(yīng)15-18倍PE,合理價(jià)值區(qū)間為4.35-5.2元,維持“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示:汽車行業(yè)周期性波動(dòng);汽車后市場(chǎng)業(yè)務(wù)增速不達(dá)預(yù)期;收購(gòu)后的4S店無(wú)法達(dá)到預(yù)期整合效果。